O que os grafistas podem nos dizer sobre a crise?

A crise subprime veio e os economistas, com todo seu arsenal teórico, não souberam prever, identificar e/ou não quiseram atrapalhar a inflação de ativos. Alguns alertavam sobre a formação de bolha nos preços das casas e compreendiam os estragos que ocorrem quando  se estoura uma. Enquanto outros, com seu viés neoliberal sobre a auto-regulação do mercado e ferramentas estatísticas analíticas sobre o risco das sofisticadas operações dos derivativos de hipoteca, afirmavam que a economia ia bem, obrigado.

Com computadores mais poderosos, aumentou a crença na explicação dos modelos matemáticos de como as forças econômicas irão interagir. Mas muitos dos modelos simplesmente dispensam certas variáveis que apontem conclusões claras, como disse Sidney G. Winter, professor de Wharton. Normalmente faltam fatores como a psicologia humana e as expectativas futuras das pessoas, que são fatores difíceis de medir, ele nota.

Uma forma alternativa, não academicamente reconhecida, para medir os impactos de todos os comportamentos humanos numa trajetória de preços em mercado financeiro é a análise gráfica, que é um dos pilares da análise técnica (AT). A primeira busca identificar padrões gráficos, enquanto a segunda é o cálculo de indicadores referentes aos preços. Esse tipo de análise entende que todo fator que afeta o preço de um ativo já se encontra refletido no seu preço, preços movem-se em tendências e que a história se repete, quer dizer, projeções futuras são um espelho do passado.

É claro que analisar gráficos depois da crise e explicar por que apontavam para uma queda brusca na cotação dos ativos é fácil e não merece muito mérito, mas talvez o mesmo possa ser dito aos economistas que agora podem tentar explicar que a crise estava prestes a estourar. Alguns grafistas, dentre eles Rafael Valim – colunista daqui do A2 –, consideravam claro o movimento de reversão, pois havia indicadores suficientes apontando que o movimento altista existente era insustentável. Na descrição técnica de Valim, alguns recursos quando utilizados em leituras de longo prazo, como as Retrações de Fibonacci e Ondas de Elliott, demonstravam recuos possíveis e plausíveis, tendo como referência recuos passados; indicadores como forte divergência no IFR e médias móveis se intercruzando apontavam que uma forte correção estava por vir. Em suma, a crise foi algo pouco comum na AT, mas que enfatiza a veracidade da análise: todos os principais fatores, além dos já citados, apontavam na mesma direção.

Por outro lado, através dos gráficos, os grafistas não reconheceram a formação de uma bolha. Mas acertaram o momento em que iria reverter a tendência e fizeram projeções razoáveis para até aonde iriam os níveis do mercado. Ou seja, se empiricamente funciona para prever crises, por que não utilizar a AT?

Após procurar mostrar porque a AT seria útil, precisamos entender porque podemos usá-la se não há um aparente reconhecimento econômico e científico sobre sua validade. Esse debate é análogo ao da psicanálise: não há faculdades que ensinem isso, apenas cursos privados que não podem dar um diploma a seus alunos, mas muitos dos que a utilizam, comprovam na prática sua eficácia. Existem alguns estudos que ajudam a sustentar as hipóteses da AT, por isso, do ocultismo e misticismo, ela volta a transitar na realidade. Num desses, Andrea M. A. F. Minardi concluiu, num estudo em 2004, que séries de preços passados contêm algum poder de previsão.

O resultado de Minardi acalenta aos operadores day-traders – que são os maiores fiéis da AT – do mercado de capitais através de testes econométricos – estes sim, cientifica e economicamente válidos – para comprovar a funcionalidade da AT. Mas uma das explicações possíveis tem origem em razões behavioristas.

São seres humanos que fazem compras ou vendas no mercado financeiro. Cada qual faz sua avaliação sobre o preço justo de um ativo, e tem sua respectiva aposta (expectativa) de alta ou baixa. Além disso, não somos seres emotivamente inabaláveis, portanto, passamos para o mercado nossos sentimentos eufóricos ou pessimistas, nossos impulsos, configurando uma racionalidade limitada. Assim, parte da responsabilidade da crise subprime é dos investidores, com idiossincrasias que estão refletidas nos preços, seja na formação da bolha, seja no seu abrupto estouro.

A compreensão da configuração de um novo padrão pelos agentes é  limitada, pois não reagimos de forma completamente racional a chegada de novas informações. Por isso, é válida a noção de que séries passadas de preços persistem, mantendo certa inércia. Em consequência, surgem algumas “irracionalidades” e anomalias, dentre as quais:

Erros de previsão: relacionam-se com fenômenos de reação em excesso, em que o investidor atribui um peso maior às informações mais recentes, em relação às anteriores.

Excesso de confiança: as pessoas tendem a subestimar a imprecisão de suas previsões e a superestimar suas habilidades.

Necessidade de evitar o arrependimento: os psicólogos descobriram que os tomadores de decisão culpam-se mais quando suas decisões não convencionais se mostram ruins.

Modelagem e raciocínio mental: as decisões parecem ser afetadas pela maneira como as alternativas são modeladas.

São comportamentos como estes, que os grafistas procuram identificar. Em reversões e continuações de tendências, há padrões gráficos que ocorrem repetidamente. E podem ser sustentados através dos indicadores de tendência e dos osciladores – outro tipo de indicador técnico.

Vamos pensar nas retas características dos gráficos. Suportes e resistências (retas traçadas que indicam pontos de reversão) são obedecidos, pois as pessoas têm memória, isto é, sabem que anteriormente, quando um ativo atinge determinado preço, ele caiu ou subiu, e através disso compram ou vendem. Esta heurística da representatividade, ou regra simples que auxilia no dia-a-dia e é baseada na forte ênfase do passado recente, pode levar a negligência de evidências relevantes e outros erros.

Portanto, pode-se concluir que se os mercados refletem a irracionalidade dos investidores, não são perfeitos. E se existe uma ferramenta, que está em fase de comprovação de eficácia, para medir isso e prever comportamentos, ela deve ser usada.

Giovani Damiano é estudante de Economia e trader

Esta análise se iniciou com um bate papo em nosso grupo, que gerou um estudo da probabilidade de se ganhar na mega sena.
No decorrer das conversas Dheinny, fez o seguinte questionamento: Pensando nessa hipótese de chegar ao R$ 1 milhão e considerando que eu usaria a bolsa para investir e não como meio de “fonte de renda” (traduzindo: não me dedicaria full time nela). O que é recomendado? Continuar no swing, mesmo com perdas em alguns trades, ou deixar lá, esquecer os sobe e desce da bolsa, e tirar o dinheiro só na aposentadoria? Eu sei que a pergunta é meio subjetiva (ainda mais num grupo de investimento), mas às vezes fico aqui pensando se operar numa LTA, por exemplo, é vantagem (e mais seguro, porque você tenta sair antes de uma virada), frente a deixar lá e tentar retirar no topo, quando algum indicador der uma indicação forte de inversão de tendência…  Tento me convencer que estar no trade é melhor, no entanto, queria um argumento mais fundamentado, do que o meu simples feeling.

Giovani – Dheinny, estudos mostram que a melhor estratégia no LP é o buy and hold.
Sistematicamente, ninguém consegue ter rendimentos acima do benchmark (índice de referencia), no nosso caso de renda variável o índice Bovespa. Por exemplo: quantos aqui no grupo conseguiram até agora ter rendimentos superiores a 40% (rendimento da bolsa neste ano)?
Aqueles que conseguiram, dificilmente, conseguiram por muitos anos seguidos.
Caras que conseguem como Soros e Buffet são mitos. WB faz 20% ao ano, todos os anos, e o cara é o gênio das finanças. Enfim, todos nós temos a nossa estratégia porque achamos ser mais competentes do que a média do mercado.

Avaliando

Boa parte é transcrita do livro de Bernstein (1997) Desafio aos Deuses: a fascinante história do risco. No livro também tem alguma coisa sobre finanças comportamentais, mas deixei isso meio de lado.

Vamos começar falando de probabilidades. Bernstein nomeia pertinentemente de “A medida de nossa ignorância”, o capítulo 12 do livro.
Enquanto não conseguirmos distinguir um acontecimento realmente aleatório de outro resultante de causa e efeito, jamais saberá se o que vemos é o que obteremos, nem como obtivemos aquilo que obtivemos. Quando corremos um risco, apostamos em um resultado que será conseqüência de uma decisão que tomamos, embora não saibamos ao certo qual será o resultado. “A essência da administração do risco está em maximizar as áreas onde temos certo controle sobre o resultado, enquanto minimizamos áreas onde não temos absolutamente nenhum controle sobre o resultado e onde o vínculo entre efeito e causa está oculto entre nós”.

“O acaso para o ignorante não é o acaso para o cientista. O acaso é apenas a medida de nossa ignorância” – Poincaré. Enfim, devemos usar as leis da probabilidade para fazer previsões, porém, a informação de que dispomos, às vezes, é pouca demais, ainda mais em se tratando de mercado financeiro, não de jogos de azar, que têm distribuições de probabilidades bem definidas, como a mega-sena. Vamos ao seguinte:

 A informação de que você dispõe não é a informação que você deseja.
 A informação que você deseja não é a informação que você necessita.
 A informação que você necessita não é a informação que você consegue obter.
 A informação que você consegue obter custa mais do que você deseja pagar.

Podemos reunir grandes e pequenas porções de informação, mas nunca conseguiremos juntar todas as peças. Nunca conhecemos ao certo a qualidade de nossa amostra. Essa incerteza é o que torna tão difícil chegar a julgamentos e tão arriscado agir baseado neles. Como já diria Keynes, “há uma relação entre a evidência e o evento considerado, mas não necessariamente mensurável”. Kenneth Arrow (prêmio Nobel de Economia) convenceu-se de que a maioria das pessoas superestima a quantidade de informação disponível para elas.

Bom, a partir disso, podemos discutir sobre a lei que o Serra aprovou recentemente sobre fumo. Quanto se conhece sobre a ingestão ambiental de tabaco? Qual o risco de se gerar câncer no pulmão quando outra pessoa fuma?
Só existe um meio de se aproximar da certeza na resposta a esta pergunta: analise cada indivíduo que já se expôs à ingestão ambiental de tabaco a qualquer momento desde que as pessoas que começaram a fumar tabaco, há centenas de anos. Mesmo assim, uma associação demonstrada entre a ingestão ambiental de tabaco e o câncer do pulmão não seria uma prova de que essa foi à causa. Em outros termos, não podemos confundir correlação e relação de causa e efeito veja o exemplo: beber água dá câncer, pois todas as pessoas que morreram de câncer beberam água.

A impossibilidade prática de examinar todas as pessoas ou coisas todos os locais e por todo o decorrer da história torna incertos todos os resultados das pesquisas científicas. O que parece uma forte associação pode não passar de acaso na extração, caso em que um conjunto diferente de amostras de um período de tempo diferente ou de um local diferente, ou mesmo um conjunto diferente de cobaias do mesmo período e mesmo local, produziriam conclusões opostas.

Isso foi um resumo do capítulo 12. Para concluir termino com a seguinte pergunta provocativa para o Rafael: o que garante que o fato das blue chips terem tido um retorno superior ao índice Bovespa no passado, voltará a se repetir no futuro? Rafael note que aqui, estou falando de desempenho, não de comportamento de preços. Isso fica claro pra você?

“Vencer o benchmark” puramente não é em si a barreira para o investidor de sucesso, mesmo porque valorizar-se acima da variação de um dado índice (tanto para baixo quanto para cima, uma vez que modernamente o investidor pode andar na contramão do índice e trabalhar vendido) pode ser feito facilmente utilizando-se alavancagem. Por exemplo, uma pessoa pode comprar IBOV a 2:1 e com isso superar o índice em 100%”. (ALEKSEY)

Bom, isso considerando que o índice renda uma média de mais de 4% ao mês no período que você aplicar, que se não me engano é a taxa de aluguel que você paga. Ou então usem outro valor para como referência para cobrir os custos de alavancagem. Existem corretoras que não cobram nada para alavancar no day trade, mas cobra 0,5% mais valor fixo por operação, quer dizer, no dia você precisa acertar uma variação de mais de 1% para obter lucro, e não sei quanto eles cobram para posições.

“Opero sem grandes teorias, mas opero todo dia. e várias vezes ao dia. Faço parte do mercado. Incorporar uma teoria aqui e outra ali vai fazendo sentido dentro da prática – você começa a entender melhor como teoria/prática se relacionam. agora ficar só em teoria eu acho bastante complicado. Eu nunca vi grafista ficar rico operando. mas já vi grafista ficar rico vendendo livro e palestra”. (RODRIGO)

Eu particularmente não faço a menor idéia de como andam os ganhos das aplicações financeiras de Leandro & Stormer, Noronha, Didi Aguiar, Alexander Elder e outros grafistas. Eu particularmente acredito veementemente que AT funciona sim. E posso mostrar o porquê (se quiserem, escrevi um artigo razoável para uma matéria aqui na faculdade de duas páginas sobre isso). Voltando, nunca vi o desempenho das aplicações desses caras, mas imagino que se não forem boas, pode-se explicar isso através do seu comportamento e disciplina operacional. E o termo “bom” refere-se aos ganhos, sem querer comparar ao benchmark por enquanto.

“Das pessoas que conheço e vi ganharem muito dinheiro individualmente, a maioria delas ganhou apostando em ações de uma única empresa, escolheram empresas que estavam em situações difíceis e vislumbraram sua recuperação” (WALDIR)

Esse é o jeito Warren Buffet de investir. Recomendo um livrinho bem barato e pequenininho, chama “O tao de Warren”. Resumindo o que ele faz. Compra ação de empresas sólidas na crise, pois sabe que o mercado precifica ativos no curto prazo, ou seja, não vislumbra a perspectiva de crescimento durante a turbulência – Finanças Comportamentais explicam esse tipo de comportamento (erro de previsão). Calcula o preço justo fazendo o p x q, ou seja, imagina qual é o valor da empresa e a partir daí vê se vale a pena comprar ou não a ação. Compra ações de empresas que não “alteram” sua forma de funcionamento, por exemplo, Washington Post e Coca Cola, ou seja, daqui a 20 anos a forma como se fabrica Coca não vai mudar muito menos sua fórmula, o mesmo para a fabricação e forma pela qual se lê jornal (esse exemplo do jornal é discutível), pois assim, são feitos menos investimentos em inovação e sobra mais para os dividendos. Além disso, essas empresas não vão ter perigo de falir, pois mesmo na crise, as pessoas não deixaram de tomar coca e ler jornal. Buffet compra e segura até o resto da vida, vive de dividendos. Se ele vivesse no Brasil, com certeza teria comprado ações da Souza Cruz na crise.

“Realmente é difícil conseguir lucro maior que o índice, mas em minha opinião, o caminho é outro… a grande sacada é conseguir não ter as quedas do mesmo… Sei que parece meio ideal, mas é por aí que estou tentando levar minha filosofia”. (BRUNO)

Comentário bem pertinente esse. Na hora que está pulando do precipício o preço das ações, quer dizer, que os grandes players estão tirando o dinheiro, é piada você escutar alguém falar para segurar e esperar. Tem que tirar também para tentar ver quem perde menos saindo antes. O problema continua sendo tentar identificar esses momentos, mas supondo que isso seja possível, os que falam que têm que segurar é porque não querem que o desastre e sentimento de pânico se deflagrem definitivamente – os pequenos seguram as perdas dos grandes.

Agora o principal motivador de toda essa discussão e voltando a tomar ajuda de Bernstein. Vou traçar uma linha de pensamento para poder culminar nas conclusões.
Em 1921, o economista da Universidade de Chicago, Frank Knight, emitiu palavras estranhas para um homem da sua profissão: “É altamente questionável até que ponto o mundo chega a ser inteligível… Apenas nos casos muito especiais e cruciais algo como um estudo matemático pode ser realizado”.

Os pesquisadores procuraram meios de conduzir uma análise sistemática do inesperado. Antes da guerra, eles se concentraram nos inputs que afetavam a tomada de decisões.
Agora, eles reconheciam que a decisão é apenas o início. O problema está nas conseqüências de nossas decisões, e não nas próprias decisões. Isso remete bastante à teoria da reflexividade de George Soros, mas não vou entrar nela, mas um resumo mal dado dela pode ser o seguinte: “os preços sobem porque pessoas estão comprando e pessoas estão comprando porque os preços estão subindo”. Quer dizer, as ações dos agentes afetam no mercado, e os preços dos ativos afetam à análise dos indivíduos. É uma rua de mão dupla.

Com relação a fazer extrapolações do passado para o futuro no contexto de decisões empresariais – isto infelizmente deixa de reconhecer quando as condições estruturais e dinâmicas estão começando a mudar – uso a seguinte passagem de Knight:
 “Qualquer ocorrência… É tão inteiramente singular que não há outras, ou um número suficiente que permita tabular ocorrências iguais o bastante para formar uma base para qualquer inferência de valor sobre quaisquer probabilidades reais no caso em que estamos interessados. O mesmo se aplica obviamente à maioria das condutas, e não apenas às decisões empresariais”. Em outras palavras, os processos são tão peculiares e cheios de diferenças entre si, que é difícil de encontrar eventos semelhantes para serem comparados.

As idéias de Knight são particularmente relevantes aos mercados financeiros, onde todas as decisões refletem uma previsão do futuro e onde a surpresa ocorre regularmente. Louis Bachelier há muito tempo observou: “Claramente, o preço considerado mais provável pelo mercado é o preço atual real: se o mercado julgasse de outra forma, não fixaria esse preço, mas outro superior ou inferior”. A previsão consensual embutida nos preços dos valores mobiliários é que os preços não mudarão se o esperado acontecer. A volatilidade dos preços de títulos e ações evidencia a freqüência com que as expectativas se frustram e os investidores se revelam equivocados. A volatilidade é um representante da incerteza e deve ser acomodada na avaliação do risco do investimento.

Os quatro parágrafos abaixo estão sem coesão entre si, mas se não me levam até onde quero chegar, ajudam a pensar na complexidade da coisa.

“A percepção da probabilidade, do peso e do risco dependem grandemente do julgamento” e “a base de nossos graus de crença faz parte de nosso equipamento humano” (Keynes)

Um sistema que não pode depender da distribuição da freqüência dos eventos passados é particularmente vulnerável à surpresa e inerentemente instável. A pergunta é: A amostra de anos anteriores dos retornos das ações é suficientemente grande para fazer inferências estatísticas futuras? Essa amostra não possui diferente dinâmicas distintas conjunturais que afetam seu comportamento?

As decisões empresariais, umas vez tomadas, criam um novo ambiente sem oportunidade de repetir o antigo. Ou seja, ao tomarmos decisões, mudamos o mundo. E isso se estende a mercados financeiros, de acordo com a teoria de Soros.

Não há um consenso sobre o que faz a volatilidade flutuar ou mesmo sobre qual a sua causa original. Podemos dizer que a volatilidade se manifesta quando o inesperado acontece. Mas isso não ajuda nada, pois por definição, ninguém sabe como prever o inesperado.

Bom indo agora para a defesa do buy and hold. Um dos riscos de compras e vendas [procurando acertar o timing] no momento certo é estar fora do mercado durante uma alta acentuada. Consideremos o período de 26 de maio de 1970 a 29 de abril de 1994. Suponhamos que nosso investidor ficou com dinheiro em vez de ações apenas nos cinco melhores dias do mercado dentre os 3.500 dias de negociação daquele período de 14 anos. Pode ser que se sentisse muito bem por ter praticamente dobrado o investimento inicial (antes dos impostos), até calcular qual teria sido o desempenho se tivesse meramente comprado as ações no início e as mantido, sem tentar nenhuma jogada. Comprar e manter teria triplicado seu investimento. A estratégia de comprar e vender no momento certo são arriscados! Isso também se aplica à Bovespa, observe o gráfico acima, em que se tiram apenas os 5 melhores dias de 10 anos! (mas pela estridência nas diferenças, imagino que sejam os 5 melhores dias de cada ano.
Falando em estratégia arriscada, observem o seguinte exemplo. Sejam dois investidores: um deles investiu tudo nas ações do S&P 500 no início de 1955, mantendo-as por 40 anos. O outro investiu em título do Tesouro [americano] co vencimento em 30 anos, esse investidor vende seu título original (agora com vencimento em 29 anos) ao final de cada ano e compra um nodo título de 30 anos.
De acordo com o método de medição de Markowitz [o que nós usamos: calculando pela variância dos preços], o título do segundo investidor, com um desvio-padrão anual de 10,4% foi muito menos arriscado do que a carteira de ações do primeiro investidor, cujo desvio padrão chegou a 15,3%. Por outro lado, o retorno total da carteira de ações (valorização do capital mais renda) foi bem superior ao retorno total do título – uma média anual de 12,2% contra apenas 6,1%. O alto retorno da carteira de ações mais do que compensou sua maior volatilidade. A probabilidade de um ano sem nenhum retorno foi de 22% para a carteira de ações; o detentor do título encarou probabilidade de 28% para um ano ruim. A carteira de ações retornou mais do que o retorno médio do título em dois terços dos anos do mesmo período. Que investidor correu mais risco? [Observem a diferença gritante na relação risco-retorno]

Vamos aos finalmente

No mundo real, os investidores parecem ter grandes dificuldades em superar uns aos outros de algum modo convincente ou sistemático. O herói de hoje, muitas vezes, será o cabeça dura de amanhã. Em longo prazo, os gerentes de investimentos ativos – investidores que supostamente escolhem a dedo suas ações e cujas carteiras diferem, na composição, do mercado como um todo – parece ser passado para trás por índices do mercado como o S&P 500 ou mesmo índices mais amplos como o Wilshire 5000 ou o Russell 3000. Nos últimos dez anos, por exemplo [o livro é de 1997], 78% dos fundos de ações ativamente geridos ficaram para trás do fundo mútuo Vanguard Index 500, que acompanha a combinação do S&P 500 e não sofre nenhuma ação gerencial; os dados de períodos anteriores não são tão claros, mas o S&P tem sido um campeão sistemático durante períodos de tempos maiores.

Tudo bem até aí, mas agora, nós podemos questionar quando será a hora em que a dinâmica/estrutura do mercado irá se alterar para que o passado não tenha um significado relevante. Pois nos trechos que eu selecionei, fica claro que o passado é um guia para futuro na falta de qualquer outro, e essa técnica funciona bem quando as coisas estão seguindo uma inércia. Mas infelizmente, diversos papers atuais que eu já li, em nenhum deles alguém conseguiu achar um modelo que precifique muito bem os ativos e gere ganhos espetaculares. Ou se achou, pelo menos não conta.
Não há nada de novo nesse padrão. Em 1933, Alfred Cowles, um rico investidor e brilhante pesquisador amador, publicou um estudo que abrangeu grande número de previsões financeiras publicadas, bem como todas as compras e vendas durante quatro anos de vinte importantes empresas de seguros contra incêndios. Cowles conclui que a melhor de uma série de previsões aleatórias baseadas no sorteio de cartas era tão boa quanto à melhor de uma série de previsões reais, e que os resultados alcançados pelas empresas seguradoras “poderiam ter sido obtidos por uma seleção puramente aleatória de ações”. Atualmente, com investidores institucionais grandes, sofisticados e bem informados dominando a atividade de mercado, ultrapassar o mercado e permanecer na frente está bem mais difícil do que foi no passado.

Os investidores obtêm desempenhos excepcionais de tempos em tempos. Mas mesmo que atribuamos tais realizações à habilidade, e não à sorte, dois problemas permanecem.

Primeiro, o desempenho passado é um guia frágil para o futuro. Em retrospecto, os vitoriosos são plenamente visíveis, mas falta um método confiável de identificar de antemão os investidores cujas habilidades os levarão nos anos vindouros. O período de tempo também importa. Mesmo os investidores mais bem sucedidos, pessoas como Benjamin Graham e Warren Buffett, tiveram longos períodos de desempenho sofrível que fariam qualquer gerente estremecer. Outros são guindados à fama em uma ou duas tacadas brilhantes, apenas para fracassar quando seu público de adeptos alcança um grande número. Ninguém sabe quando será a próxima decolada, se é que ela virá.

O segundo problema para se confiar em evidências de habilidades administrativas superiores é que as estratégias vitoriosas tendem a ter uma meia-vida breve. Mercados de capitais ativos e líquidos como os nossos são tão intensamente competitivos que os resultados do teste de idéias sobre dados passados são difíceis de replicar ou sustentar em tempo real. Muitas pessoas espertas deixam de enriquecer, porque pessoas menos espertas logo seguem seus passos e destroem a vantagem que sua estratégia foi concebida para criar.

Devido ao perigo de que estranhos peguem carona em uma estratégia bem sucedida, é bem possível que haja investidores que superam o mercado sistematicamente além das probabilidades da sorte, mas que se mantém na obscuridade.

 
Giovani Damiano é estudante de Economia e trader

Importante: Todas as discussões e opiniões aqui divulgadas não representam nenhum tipo de referência de mercado ou indicação de investimento, e em nenhuma hipótese devem ser interpretadas como tal.

Na tabela abaixo selecionamos 4 países que representam 81% do que o mundo deve colher neste ano. Apenas devemos relembrar que o USDA trabalha com o ano-safra americano que vai outubro a setembro. Quer dizer, os EUA terminam sua colheita em setembro, enquanto o Brasil o faz por volta de abril e Argentina, em maio. Por isso não podemos, por exemplo, comparar os números de estoque da Conab para o Brasil com os do USDA.

Através destes números podemos entender por que o mercado de soja encontra-se em patamares tão sustentados. Em comparação com a temporada 2010/11, as estimativas são de que a produção no hemisfério ocidental seja 25,1 mtm menor do que a anterior, totalizando 198,37 milhões de toneladas métricas. O consumo mundial, por sua vez deve ficar praticamente constante indo de 251,19 no ano passado para 253,20 neste ano. Ou seja, menor produção e mesmo consumo implicam em estoques mundiais (e também brasileiros e americanos) menores.

Bom, estoques menores deslocam o preço de equilíbrio da curva de oferta e demanda para um produto. Ou seja, a partir do momento em que o mercado entendeu que os produção seria menor e que haveria até risco de racionamento para esta safra, a tendência fundamentalista do grão passou a ser altista. Observem o esquema abaixo:

Ou seja, sempre que nos encontrarmos diante de um caso de redução nos estoques, os preços ficam automaticamente pressionados para fora do ponto de equilíbrio. O mercado de Futuros está sempre buscando seu ponto de equilíbrio, porém este número não é estático, pelo contrário, é dinâmico, pois novas notícias surgem o tempo inteiro.

Já faz tempo que não só Oferta e Demanda afetam o mercado de grãos (assim como qualquer outro mercado), mas também o cenário econômico mundial . O aspecto financeiro tem seu peso relativo porque a soja é precificada em dólares, e a moeda americana também tem seu fundamentos próprios fazendo-o oscilar constantemente. Por isso, definir um preço-alvo para a soja, ou qualquer outro ativo que seja, é uma tarefa tão ingrata.

Mas, vamos supor que o mundo fosse estático por alguns instantes. Tudo bem, assim conseguimos eliminar todas as variáveis que afetam os fundamentos, mas mesmo assim os preços mudariam. Por que? Porque 1) não eliminamos as diferentes expectativas de preços dos diversos participantes que compõem o mercado, cada um com sua aposta e projeção futura de preço; e, 2) não estabilizamos/casamos o fluxo de compras e vendas em um determinado instante do tempo.

Vamos entender melhor o item 2. Vamos supor que haja um comprador precisando se proteger contra alta numa quantidade de 40 contratos. E, temos no livro de ofertas na ponta vendedora: 1) 15 contratos a 14,90; 2) 10 a 14,9025; 3) 5 a  14,9050; 4) 7 a 14,9075; e 5) 3 a 14,9100. Supondo que não haja mais novos vendedores ou compradores, a operação deste comprador vai empurrar o mercado para cima, de 14,90 para 14,91.

É claro que o mercado é grande (líquido) o suficiente para trazer sempre novos compradores e vendedores, mas pelo exemplo acima, fica claro a questão de fluxo de compra e venda mexendo nos preços. A partir disso, podemos entender porque os fundos, que estão com posições compradas recordes na soja, ajudaram a puxar o mercado para cima. Os fundos sempre vão operar a favor dos fundamentos e seu volume é grande o suficiente para trazer algum tipo de atrito para as engrenagens que giram o mercado.

Pelos fundamentos, sabemos que a tendência da soja é de preços mais elevados. Porém qual o preço justo para isso? Ou melhor como definir este valor? Grafistas olham para o passado e traçam suas retas de suporte e resistência para definir um alvo para isso. Fundamentalistas usam diversas ferramentas para tentar alcançar uma estimativa. Porém, são ambos que ajudam a formar as expectativas do mercado como um todo (composto por diversos tipos de atuantes) que definem até aonde os preços podem chegar e voltar.

Após tudo isso, onde vão parar os preços da soja? Já temos a safra sul-americana e estoques apertados no EUA praticamente precificados. Mais do que isso, as principais novidades nos fundamentos dos grãos que devem trazer boas movimentações para o mercado são o verão climático norte-americano (produtividade) e a área plantada de soja (divulgado 30 de junho), um forma de pensarmos numa resposta é avaliar a questão do fluxo de compras e vendas, conforme vimos no raciocínio anterior.

Pelo lado do fluxo de compras, estamos no recorde histórico das posições compradas dos fundos. Isso porque com a crise na Europa, o papel do Banco Central Europeu foi ampliado e este passou a injetar liquidez nas economia. Este excesso de euros em circulação afeta preço do dólar e aumenta a quantidade de dinheiro disponível para operações especulativas. E operações especulativas aumentam num contexto econômico mais estável. E o contexto econômico mais estável é o que estamos vendo por enquanto se compararmos com o que vimos no fim do ano passado. Semelhantemente, em 2011 houve as políticas de afrouxamento monetário dos EUA (quantitative easing 1 e 2 mais operação twist), e em 2007/08 estávamos no auge da ciclo econômico de crescimento mundial. De comum nestes 3 casos é o excesso liquidez favorecendo preços para cima e posições altamente compradas, e, após isso, em 2008 e 2011 vem uma crise que é acompanhada de saída de posições compradas (redução no fluxo de compras).

Pelo lado da ponta vendedora, quem no Brasil ainda não vendeu soja no disponível a R$ 60,00/saca vai esperar soja chegar até quanto? O dado que temos é que 80% desta safra nacional já foi comercializada. Daí precisaríamos ponderar quanto falta fixar nos EUA, Argentina e Paraguai. Mas, de qualquer forma, eu acredito que a maior venda seria do desmonte de posições compradas de fundos em decorrência de um agravamento na economia mundial ou busca de outro ativo com maior potencial de valorização, afinal do ponto mínimo ao máximo já tivemos uma valorização da soja de US$ 3,80/bu em Chicago. Pontualmente houve o aumento da margem de requerimento para especuladores, o que também faz os fundos diminuírem parte de sua posição.

Para finalizar, não acredito que exista um preço “justo” ou preço de equilíbrio que o mercado tende a buscar, pois a melhor definição de preço em bolsas que conheço é “consenso momentâneo de valor”. Na minha opinião, preços são dinâmicos, imprevisíveis, mas com tendências de movimento esperadas. A falta de disponibilidade de soja está dando sustentação a um preço alto, mas o que é alto? E quão alto é alto? Hoje falamos em 15 dólares por bushel, mas é ingênuo acreditar que o mercado é racional 100% das vezes.

É difícil aceitar preços tão elevados se olharmos para o passado. Mas, e olhando daqui pra frente? Eu, particularmente, não consigo imaginar/aceitar preços mais altos ainda para soja, no entanto, não importa o que eu acho, mas sim o que a média/maioria das pessoas acha. E faz tempo que eu pelo menos não ouço alguém falar em soja acima de 15…

Críticas são muito bem-vindas e para qualquer dúvida, basta entrar em contato

Giovani Damiano – economista e consultor em gerenciamento de risco da FCStone

As frases entre aspas são notórias sabedoria oral de mercado. O que está escrito é resultado da minha percepção ao operar mais o conhecimento convencional organizado, listado e acrescido de temas das Finanças Comportamentais. Estudei isto e li superficialmente sobre temas da Psicologia para compreender os erros comuns na tomada de decisão.

Comecei minha vida profissional na área de café, então, o viés deste manual vai para esta commodity, mas com poucas alterações pode ser aplicado genericamente.

Críticas e sugestões são bem-vindas.

Manual de operações no mercado de futuros – café

Aspectos gerais e primários a serem seguidos:
1. Justifique os motivos que levaram a entrar na posição. Não são todos os dias que oportunidades de entrada podem ser identificadas.
2. Trace objetivos claros para sair da posição. Sejam eles, alcance do objetivo de preços, reversão do mercado mediante fatores exógenos (isto é, frustração das expectativas) ou etc.
3. A partir destes dois últimos itens, elabore uma agenda anotando os acertos e erros. Quando estes ocorrerem, anote os motivos para criar o aprendizado.
Antes de abrir uma posição:
1. Preste atenção aos fundamentos: nível de oferta e demanda, câmbio (dólar e euro, principalmente), clima, etc.
2. Olhe a agenda semanal de indicadores relevantes a serem divulgados.
3. Espere passar algum tempo depois da abertura do pregão de opções para assumir uma posição. “Amadores abrem o mercado, profissionais fecham-no”.
4. Entre preferencialmente no início do movimento identificado. Ou alguns poucos períodos depois. Quanto mais postergada a entrada, pior. “Trader passa ordem, não passa vontade”.
5. Atenção para a forma com a qual as oscilações do momento afetam a tomada de decisão. Erro cognitivo relacionado: viés da disponibilidade.
6. Uma vez por mês, ocorre vencimento de opções. Nessa data, a volatilidade aumenta muito. Destaque para quando o vencimento da opção refere-se a um mesmo mês de contrato futuro. Logo, evite operações arriscadas. Empiricus recomenda para fundos de investimento deixar o portfólio parado, descansando, sem alavancagem.
7. Se a tendência do mercado é altista (baixista), é mais fácil acertar comprando (vendendo) do que apostando em reversões. “A tendência é sua aliada/amiga”.
 

Depois de abrir uma posição:
1. Cuidado com o viés de análise: você não pode procurar apenas motivos favoráveis à sua posição, nem falar apenas com pessoas que pensem e enxerguem o mercado da mesma forma (percepção seletiva). Procure conhecer todos os motivos para uma alta ou baixa e pondere com discernimento.
2. Estratégia provou-se errada? Saia da posição independentemente do prejuízo. Para minimizá-los, usa-se STOPS. Vieses cognitivos relacionados: excesso de otimismo, esperança pela recuperação e ancoragem dada pelo preço de entrada.
3. Não sabe se o mercado vai virar? Espere virar. Siga a estratégia. Acredite que o ciclo é longo o suficiente a ponto de ter lucro com os indicadores ou gráfico. Eventualmente você vai acertar com antecipação de um máximo ou mínimo, mas será por pura sorte. Virou? Zera agora, simples. Perdas fazem parte do jogo. Não espere para tentar ter lucro, ou torcer para que o mercado ande com suas preces para tentar ter uma perda pequena.
 

Sugestões de experiências anteriores:
• Lembre-se de observar os suportes e resistências das tendências maiores.
• Preços foram até a máxima do dia e caíram? Dificilmente voltarão a testá-los após uma queda significativa.
• Procure sempre por dias que serão indecisos para fazer daytrade: a estratégia seria traçar um objetivo de lucro que tem em vista o fechamento do dia anterior.
• Observe fechamento anterior e abertura do dia. Ver se o objetivo do daytrade é plausível frente o sentimento geral de mercado. Altas ou quedas muito acentuadas normalmente necessitam de notícias relevantes para o dia.
• Candlestick rompe a resistência, mas fecha abaixo dela: bom indicativo de realização de lucros no momento seguinte para períodos de um dia. Estratégia não testada no daytrade.
• Ação subindo com a bolsa em baixa: é forte pressão altista em cima do papel, e se no dia seguinte a Bovespa subir, a ação dispara; o raciocínio inverso também é verdadeiro. Será que o mesmo se pode dizer de índice CRB e café?

Giovani Damiano 

O IPCA é o índice de preços que baliza a meta de inflação perseguida pelo Banco Central, em torno da qual gravita a política monetária. É medido pelo IBGE (Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística) através de uma pesquisa feita em 11 regiões metropolitanas, com famílias com renda mensal de 1 a 40 salários mínimos.
Nesta quinta-feira, dia 7, O IPCA de junho registrou uma alta de 0,15% sobre maio. Com isso, a evolução do índice no acumulado do primeiro semestre alcançou 3,87% e em 12 meses bateu em 6,71%, acima do teto da meta de 6,5%.
As expectativas de mercado são de que o índice continue bem comportado no trimestre civil iniciado em julho, mas, a não ser que o índice registre deflação mensal em julho e agosto, o acumulado em 12 meses continuará subindo. Isso pela simples razão de que, nesses mesmos meses de 2010, a variação do IPCA ficou muito perto de zero.

Como, a partir de setembro de 2010, o IPCA voltou a subir, é bem possível que, mesmo com elevações mensais no último trimestre de 2011, o acumulado em 12 meses recue, encerrado o ano civil dentro do intervalo estabelecido pelo sistema de metas.

Isso porque os índices de preços no Brasil costumam ter o formato de “U”: começam e terminam o ano em alta, e apresentam um vale nos meses de junho, julho e agosto por fatores sazonais, como a safra de grãos e cana-de-açúcar.

No entanto, o fator deflacionista dos alimentos que vem há quatro meses, deverá retomar o avanço nos preços devido aos riscos climáticos de meio de ano. Também acabou o alívio no preço dos transportes, que tem como principal componente o custo dos combustíveis, já que em plena safra da cana-de-açúcar no Centro-Sul, os preços do açúcar e álcool estão num dos níveis históricos mais altos já alcançados para este período de colheita.

Outra pressão de preços vem da massa salarial, cujos reajustes vêm acontecendo em níveis superiores aos da inflação. A atual conjuntura é de confluência de forte escassez de mão de obra (até mesmo de baixa qualificação) que coincide com o período de renegociação salarial de importantes categorias profissionais – metalúrgicos, bancários, petroleiros e petroquímicos. A demanda continua aquecida, numa situação em que a oferta segue relativamente mais fraca. Como avança acima de 16% ao ano, o crédito também ajuda a aumentar a procura de bens e serviços no mercado.

É a partir desse desencontro entre oferta e procura que é preciso entender a disparada da inflação de serviços: foi de 0,6%, em junho; de 5,5%, no primeiro semestre; e de 8,7% em 12 meses. Convém lembrar que esse setor não pode contar com o reforço que a indústria e o comércio vêm tendo das importações.

O crescimento da massa real de salários é bom para o consumidor e excelente para as vendas. No entanto, representa um aumento de custos para as empresas. O problema é que elas estão mudando a forma de fazer preços, simplesmente tem havido repasse dos aumentos para os produtos. Esta avaliação é feita por Mendonça de Barros (MB Associados) através de uma reunião informal com um empresário do setor de embalagens de papelão.

IPCA e Selic

O mercado apostava fortemente que a inflação nos meses de junho, julho e agosto fosse de zero ou até negativa, o que não aconteceu em junho e as expectativas são de que também não devem ocorrer neste mês e no próximo. Uma inflação mais salgada significa que o governo deve aumentar a dose das medidas que vem adotando no intuito de segurá-la. Ou seja, o processo de alta da taxa de juros Selic deve ser maior do que se imaginava.

No encerramento da semana passada, os diversos vencimentos de juros futuros subiram com consistência, mostrando aumento nas apostas de que o Comitê de Política Monetária (Copom) terá de fazer mais duas elevações na taxa Selic. Uma em julho, já embutida no preço, e outra em agosto, que segue atraindo adeptos. Outros agentes de mercado já passaram a trabalhar com três novas altas: além das duas já citadas, mais uma em outubro.

Poder de compra do brasileiro

A inflação brasileira fez a mercadoria “made in Brazil” atingir um preço em dólares 147% maior do que há 17 anos. Um exemplo da perda do poder de compra do dólar é a cesta básica, que custava US$ 67 em São Paulo em julho de 1994, segundo informações do Departamento Intersindical de Estatísticas e Estudos Socioeconômicos (Dieese). Em maio de 2011, dado mais recente da entidade, o valor estava em estava em US$ 167 – uma alta de 150%. Nos Estados Unidos, a inflação nos últimos 17 anos foi de 52%.

Índice Nacional de Preços ao Consumidor – INPC

É a média do custo de vida nas 11 principais regiões metropolitanas do país para famílias com renda de 1 até 8 salários mínimos, também medido pelo IBGE. Compõe-se do cruzamento de dois parâmetros: a pesquisa de preços de nove regiões de produção econômica, cruzada com a pesquisa de orçamento familiar (POF), que abrange famílias com renda de 1 a 6 salários mínimos.

No entanto, o INPC é um índice mais próximo à realidade do trabalhador, por ser composto principalmente de bens básicos. E é utilizado no cálculo que ajusta o salário mínimo, que é o resultado da soma do INPC do ano anterior com o crescimento do PIB de dois anos atrás.

Pela sua metodologia de cálculo, pode-se perceber que seu comportamento é análogo ao IPCA. Exceto pela ênfase dada nos preços dos itens que afetam as famílias com orçamento mais restrito. Assim, os fundamentos do INPC podem ser colocados em sua grande maioria como os mesmos que são para o indicador oficial de inflação.

Índice Geral de Preços – IGP (IGP-M e IGP-DI)

O IGP-M/FGV é calculado mensalmente pela FGV e é divulgado no final de cada mês de referência. Atualmente é o índice utilizado para a correção de contratos de aluguel e como indexador de algumas tarifas como energia elétrica.

O IGP-M/FGV analisa as mesmas variações de preços consideradas no IGP-DI/FGV, ou seja, o Índice de Preços por Atacado (IPA), que tem peso de 60% do índice, o Índice de Preços ao Consumidor (IPC), que tem peso de 30% e o Índice Nacional de Custo de Construção (INCC), representando 10% do IGP-M. Abaixo as diferenças no período de coleta dos IGP’s:

            Fonte: FGV

Dessa forma, com o aquecimento da economia brasileira, fato que pode ser comprovado pelo baixo nível de desemprego somado a um bom avanço do PIB, o resultado é um reajuste dos preços. Com mais dinheiro em circulação, há maior demanda por parte da população, não só por produtos finais, como também por serviços. Como este indicador tem um componente que envolve o setor de serviços, este aquecimento também fundamenta as projeções de uma maior leitura nos próximos meses.

Assim como no caso do INPC, somam-se as políticas de transferência de renda por parte do governo federal e como políticas habitacionais (“Minha Casa Minha Vida”) que estimulam maior procura por imóveis por famílias que até então viviam marginalizadas. O efeito conjunto é um aquecimento do mercado imobiliário nas principais regiões metropolitanas do país, que têm seus aluguéis corridos, seguindo a lógica da “oferta e demanda”. Como aluguéis apresentam maior correção no início dos anos, os maiores avanços neste indicador ocorrem nos meses de janeiro e fevereiro dos anos referência.

Conclusão

Há, sim, pressões previsíveis no sentido de elevar a inflação no futuro próximo. Reajustes salariais, problemas com a oferta de etanol, etc. Mas, por outro lado, há a ação do governo, através de políticas monetária e fiscal. Eventuais mudanças na conjuntura econômica, sobretudo a internacional, que também afeta os preços internos, e vive tempos de grande instabilidade e incertezas, são continuamente monitoradas pelo Banco Central. Portanto, acreditamos que o índice oficial de inflação (IPCA) deve ficar dentro da meta neste ano (abaixo de 6,5%). E afirmar com 18 meses de antecedência que em 2012 o IPCA fugirá do centro da meta de 2012, de 4,5%, é duvidar da competência técnica do BC, que vem fechando o cerco monetário através de diversos instrumentos e sinalizações[1] ao mercado.

Colaboraram:

Flávio Antunes – INTL FCStone – Depto de Planejamento, Pesquisa e Projetos Especiais

Cassiano J B M Trovão – doutorando Instituto de Economia Unicamp

Agradecimentos:

Waldir Kiel, Étore Baroni e Vinicius Xavier

 “As informações e comentários aqui contidos tem a finalidade única de informar e não devem ser utilizadas como estratégias de negócios. Apesar da informação ser confidencial não podemos garantir sua exatidão e integridade. Negociações em commodities envolvem riscos e você deve entender completamente estes riscos antes de iniciar negociações.

[1] Algumas das sinalizações são as pesquisas feitas pelo BC junto ao mercado há alguns meses. Em uma delas perguntava sobre qual seria a taxa de juros neutra no país. Apesar das dificuldades de calcular uma variável não observável é relativamente óbvio que a taxa neutra deva ser inferior do que é praticado no Brasil. A mensagem implícita era: vejam, estamos aplicando juros acima da neutralidade, logo a política atual é contracionista. Em outra pesquisa o BC perguntou o quanto representaria, em pontos base de SELIC, o aumento dos compulsórios praticados em dezembro do ano passado. O mercado calculou como pode, afinal não havia série histórica relevante e estimar o impacto configura um exercício econométrico com um tanto de arbitrariedade. No final alcançado, deveria ser algo entre 100 e 200 pontos base. Fica claro que isso é um instrumento de comunicação – e persuasão – para aperfeiçoamento do sistema de expectativas.

Isso significa que a tarefa imediata consiste em preservar os bancos europeus. O FMI propõe uma capitalização, provavelmente subestimada, de 200 bilhões de euros. A dificuldade é definir a origem destes recursos. Os Tesouros nacionais estão quebrados e, em última análise, estão afundando junto com os bancos. Hoje, fala-se que sairá do Fundo Europeu de Estabilidade Financeira (EFSF, na sigla em inglês). Mas se o EFSF já é pequeno, menor ainda será se tiver mais funções. Outro candidato quase inevitável a salvador é o BCE. De qualquer forma, essa operação ao menos tentará impedir a perda de confiança entre bancos e a perda de confiança do público neles. Posteriormente, será preciso recuperar as outras economias vulneráveis – tarefa nem um pouco clara.

Já a economia dos Estados Unidos não consegue exibir melhora em seus indicadores econômicos: desemprego continua próximo da casa dos 9,0% – com eventuais incrementos marginais –, resultado do PIB com frequência vem abaixo do esperado, preço dos imóveis apontando um duplo mergulho, problemas fiscais com rebaixamento pela S&P do rating soberano do país, e assim por diante. A única ressalva positiva é a melhora ao longo deste ano no índice de confiança do consumidor norte-americano, o que é um bom sinal para uma economia altamente consumista, mas, ruim se vermos o outro lado, os rendimentos que as famílias têm para gastar. Agora, não existe mais o efeito riqueza da valorização dos ativos como foi até 2008 para favorecer o consumo.

Os dois quantitative easings (política de afrouxamento monetário) dos EUA podem não ter surtido efeitos para a conjuntura econômica dos EUA, mas de fato impediu que o país entrasse numa severa recessão ao evitar um efeito deflacionário nos ativos em conjunto com uma crise de crédito. Semana passada foi anunciada a operação twist, que tem objetivo de reduzir os juros de longo prazo e estimular o nível de investimentos. O que o mercado se questiona é, se os dois programas anteriores que injetaram quase US$ 1,8 trilhão não fizeram a economia crescer, por que agora novos US$ 400 bilhões o fariam? O presidente do Fed, que é o maior estudioso da crise de 1929, entende que crescimento nunca foi o objetivo, mas sim fazer a economia não ir para o buraco. Um ponto a destacar é que esse excesso de dólares transbordou dos EUA e foi inflar o preço das commodities e também valorizar o real.

Para completar o quadro, as economias maduras estão sobre-endividadas e têm hoje espaço limitado para ampliar os gastos públicos. Além disso, essas nações esgotaram os instrumentos convencionais de política monetária – as taxas de juros estão próximas de zero e, em alguns casos, são negativas.

O resultado recente disso tudo, foi, a partir de agosto, o fechamento agressivo da curva de juros dos títulos do tesouro norte-americano (Treasuries), uma queda importante da bolsa em diversos países, uma elevação generalizada do CDS dos países (inclusive de países de fora da zona do Euro, o que não havia ocorrido até então), além de uma elevação significativa do indicador VIX (índice de volatilidade do mercado acionário dos EUA). E esta semana começa amena com a sinalização da redução dos juros por parte do Banco Central Europeu.

No resumido cenário traçado acima, não há perspectivas de mudança. O momento é de reconhecer a validade da hipótese básica que orienta a política econômica (fiscal, monetária e cambial) brasileira: o mundo caminha para alguns anos de alta volatilidade e baixo crescimento. Sendo que esta é a única certeza que podemos ter, no mínimo, até fim de 2012.

Giovani Damiano – economista e consultor em gerenciamento de risco da FCStone

*As opiniões aqui contidas são pessoais e não representam recomendação de compra ou venda de ativos financeiros. Desta forma, os autores estão isentos de quaisquer responsabilidades sobre as decisões de investimentos tomadas por seus leitores.
O Aviso em Dois tem como finalidade a troca de idéias, informações e conhecimentos técnicos com os leitores e participantes do mercado financeiro.

Os temores e incertezas quanto ao rumo da economia fazem os agentes econômicos aumentarem sua preferência pela liquidez, já diria Keynes. Por isso, há fuga de capitais especulativos em busca de investimentos mais líquidos e de menor remuneração. O maior porto seguro para isto ainda são os títulos de dívida norte-americanos e o próprio dólar – que deram uma balançada recentemente após o rebaixamento da perspectiva de rating pela S&P. Pela banal lei da oferta e procura, explica-se porque o dólar sobe e as commodities caem: na verdade, a saída de ativos arriscados, no caso, commodities, envolve apenas o encerramento de posições compradas, que automaticamente são trocadas pela moeda dos Estados Unidos, uma vez que denominam o valor das commodities.

Claro que também pode haver especuladores que acentuem o movimento de queda nas cotações por entrar na ponta vendedora, acentuando a baixa. De qualquer forma, o mercado precisa reagir no curto prazo às informações que recebe, uma vez que a melhor definição de preço que existe durante as negociações é “consenso momentâneo de valor”. Os valores são projetados com base em estimativas futuras supondo tudo mais dentro do esperado ou constante – para os economistas, o termo seria coeteris paribus.

Nesta semana o que veio fora do esperado foram os dados pouco animadores nos Estados Unidos e Europa. O Departamento de Trabalho dos EUA divulgou um aumento de 43 mil no número de pessoas que entraram com pedido de auxílio-desemprego na semana passada, sendo que analistas esperavam um declínio de 19 mil nos pedidos. O BCE manteve a taxa de juro da zona do euro em 1,25 por cento na quinta-feira, e os mercados interpretaram os comentários de seu presidente, Jean-Claude Trichet, como sugerindo que o banco poderia esperar até julho para uma próxima alta.

Relevante foi o comentário do banco central chinês em seu documento trimestral sobre a política monetária doméstica: a estabilização dos preços ao consumidor na China e o gerenciamento das expectativas de inflação são prioridades. A instituição observou que “é imperativo manter a intensidade necessária da macroregulamentação a fim de consolidar e melhorar os alcances dos esforços já efetuados e impulsionar a tendência do desenvolvimento econômico”. Esta notícia foi um importante fator que pressionou as commodities.

Nas palavras de Paulo Gala, segue resumo do quadro econômico global: “Iniciando pela China, que construiu nos últimos 15 anos uma Europa em casas e criou nos últimos 2 anos o equivalente a 2 trilhões de dólares em créditos. A grande preocupação hoje é segurar a inflação e controlar o superaquecimento. O motor do crescimento passou a ser a construção civil, também. O governo chinês vem apertando o crédito, e vai continuar. Subidas de juros, aumentos de requerimentos de capital para bancos, uma macroprudência à la China. Aliás, o mundo emergente de modo geral trabalha nesse registro. A Índia aumentou recentemente a taxa juros. Um aumento maior do que se esperava. Coréia do Sul, Brasil e outros seguem o mesmo caminho. Por aqui o BC já avisou que enquanto a inflação não voltar para a meta, não para de aumentar juros. Então, mesmo que seja de 25 em 25 bps, podemos seguir assim até o final de 2012. Não vai ser fácil colocar esse IPCA nos 4,5% ao ano de novo”.

Além disso, nos EUA, em junho termina o quantitative easing 2 e a economia americana continua combalida. Os cortes de gasto público vão dificultar ainda mais a recuperação. Terminando os estímulos, algum tempo depois os juros devem subir, e o consenso é de que isso aconteça ano que vem.

Giovani Damiano

Risco de preços para os diferentes participantes
Os produtores são os que correm os maiores riscos: preocupações com disponibilidade de mão-de-obra, clima, qualidade do solo, pragas, manipulação na pós-colheita, eventuais furtos e etc. Enfim, além de terem que se preocupar com o processo produtivo que resultam no tipo de café, também precisam ficar atentos às cotações do mercado físico para saber se os esforços foram lucrativos ou não. A indústria precisa apenas se preocupar em quando comprar e em quanto pagar no mercado local para processar o café. Já os maquinistas compram de cooperativas, corretores ou produtores para beneficiar o grão e têm a mesma preocupação da indústria. Os exportadores também compram internamente a preços locais, mas para futuramente embarcar com base em referenciais externos, isto é, vendem a preços externos em dólar, por isso sofrem riscos adicionais com as variações cambiais.
Em todos os casos, existe um intervalo temporal entre a operação de compra e/ou venda, e nesse período a variação de preços pode tanto ser favorável como desfavorável. No sentido de mitigar essas variações, existe a opção em preservar a rentabilidade (positiva ou negativa) do negócio através do hedge. A proteção pode ocorrer em contratos futuros, opções, contratos a termo e swaps. As duas primeiras ocorrem nas bolsas de futuros, enquanto as duas últimas, no mercado de balcão (overt-the-counter, ou OTC). No artigo, abordaremos apenas a proteção através das bolsas.
Há também os corretores internacionais, que são o meio de comunicação entre os compradores externos e os vendedores nacionais. Eles recebem comissão pelo volume de negócios feitos e preços praticados. Estes agentes não são relevantes para este artigo por não terem necessidade de hedgear (proteger) o café. O hedge que devem fazer é com o câmbio, para proteger o poder de compra de sua comissão em moeda local.
 

Conceito de diferencial
O tipo de café é definido pela bebida, peneira (tamanho do grão) e quantidade e tipos de defeitos (natureza intrínseca e extrínseca). O café negociado na bolsa de Nova Iorque é o arábica tipo “C” (café lavado). Já na bolsa de Londres, é o café robusta. A bolsa dá o referencial de um tipo específico de café, assim grãos inferiores sofrem um deságio, pois valem menos, e superiores, um ágio por valer mais. A diferença de cotações entre a qualidade da bolsa com outros tipos é chamada de diferencial.
 

Função das bolsas
As bolsas internacionais de futuros teoricamente refletem, em tempo real, o preço justo do café em nível global. Elas são necessárias, pois a produção ocorre em poucas esferas locais, enquanto o consumo é geograficamente disperso. Como o consumidor quer pagar o menor preço possível por determinado tipo de café, ele vai procurar a região que esteja vendendo ao melhor preço e embutir o custo de transporte para saber qual a melhor opção. Por isso, não importa qual o preço adequado que o produtor deveria receber em cima dos custos incorridos, vende mais quem cobra menos. Em outras palavras, os mais eficientes têm mais vantagens.
Porém, as bolsas estão sujeitas a diversas variáveis não apenas ligadas ao mercado de café, consequentemente são observadas distorções nos preços dos contratos futuros que podem prejudicar produtores, indústria ou exportadores. De qualquer forma, as oscilações de preço do produto físico podem desfavorecer os agentes ao piorar os preços de venda ou de compra numa data futura, trazendo prejuízos para atividade. Por isso, a importância em se proteger e buscar um fluxo de caixa previamente definido. As estratégias no mercado de futuros e opções são múltiplas, cada qual com seus respectivos custos, podendo atender a qualquer tipo de necessidade, por isso, são customizadas (únicas para cada cliente em específico).
 

Risco do hedge
Vamos discutir agora o basis risk (risco de base ou de prêmio). Basis é igual ao preço presente do físico menos cotação do contrato de bolsa com vencimento futuro (em geral o primeiro contrato vigente). O risco de base é a variação nessa diferença causada por alterações não proporcionais entre os dois preços – que devem estar na mesma unidade de medida ao se realizar o cálculo –, ou seja, é o risco intrínseco ao hedge. Note-se que o cálculo do basis e do diferencial é o mesmo, portanto, o basis risk é tanto a diferença entre a qualidade dos tipos de café, mais o risco que está embutido numa ocasional mudança de preços até o vencimento futuro [1] .
Para visualizar o risco do basis, basta pensar nos oito possíveis cenários de mudança. Só não há alteração quando a subida, descida ou estabilidade é idêntica para o café físico e o contrato futuro. Pequenas variações são toleráveis e esperadas em um hedge, mas as variações bruscas são preocupantes.

[1] A ortodoxia econômica explica que quando as expectativas mudam ou não são satisfeitas, as cotações dos contratos futuros se alteram.

Por conta desses oito possíveis cenários, podemos dizer que especular basis tem elevada relação risco/retorno. Já é difícil prever o comportamento futuro da bolsa ou do mercado físico, quanto mais os dois juntos. Entretanto, o comportamento do basis é sazonal, enquanto as oscilações nos contratos futuros e preços de cotação do café físico não seguem um padrão temporal. Por isso, operar basis visando reduzir a vulnerabilidade à volatilidade de preços é uma estratégia adequada. O basis dá a indicação de quando ficar comprado em físico e vendido e futuro ou vice-versa. Mas seu uso é delimitado pela correlação entre o físico e o futuro. Se a correlação for muito baixa, fica difícil enxergar um padrão no basis e, a partir disso, aconselhamos o uso da seguinte ferramenta.
 

Taxa ótima de hedge
Vamos imaginar que nossa carteira contenha apenas dois ativos: o café físico e o contrato futuro, cada qual oscilando de maneira distinta, apesar da alta correlação em muitos tipos de café. A volatilidade nos dois preços é o risco de base, conforme vimos. Correlação é o quanto uma variável acompanha a variação da outra numa escala que varia de -1 a + 1. Para minimizar o risco de preços desta carteira, precisamos calcular a proporção de proteção em ambos os ativos de forma a determinar o ponto que minimiza ambas as variâncias e, portanto, o risco.
Não vamos entrar em detalhes sobre os cálculos estatísticos, mas, para constar, basta derivar a variância do basis para encontrar seu ponto de mínimo e achar a taxa ótima de hedge que deve ser feita. Isto é, qual a proporção entre contratos futuros e de café físico negociar. Por exemplo, se o valor encontrado for +70% de hedge, isso significa que para cada 100 sacas compradas (vendidas) de físico, deve-se ter 70 sacas vendidas (compradas) em futuros. Por outro lado, se for -10%, então, para cada 100 sacas compradas (vendidas) de físico, o ideal é também comprar (vender) 10 sacas em contratos futuros. Isso é um hedge, apesar de invertido e parecer uma especulação!
Mesmo ao determinar a taxa ótima de hedge, ainda persistem problemas. Estamos trabalhando com dados históricos e o passado não necessariamente indica o que vai acontecer no futuro. Isso quer dizer que a proporção de hedge feita hoje pode mostrar-se inadequada amanhã. Além do mais, existe a dificuldade na seleção do tamanho da amostra. Misturar períodos que claramente tem um padrão estatístico de preços diferentes é um erro. Em conclusão, saber calcular a taxa ótima de hedge não é suficiente se estes dois fatores anteriores não forem ponderados pela sensibilidade do analista.
 

Conclusão
Para casos em que as correlações entre as variáveis aleatórias começam a se alterar e perder a relevância ou até inverter, pensar nessa ferramenta de minimizar a variância da carteira é uma forma de proteção adequada, apesar de anti-intuitiva ao indicar um hedge, que para os leigos, mais se caracterizaria como especulação. A sensibilidade dos analistas está em reunir os argumentos para explicar qual o tamanho da amostra usar e por quanto tempo serão válidos. Esse tipo de informação é o que valoriza e diferencia as análises de uma consultoria.

Giovani Damiano – economista pela Unicamp, é responsável pelo departamento de Planejamento e Estatísticas da C.R.M. Pharos

Haroldo Bonfá – economista pela USP, com experiência de 30 anos na indústria de café, é diretor da C.R.M. Pharos

Como Esquecer
(Como Esquecer, Brasil, 2010)
Gênero: Drama
Duração: 100 min.
Diretor (es): Malu de Martino
Elenco: Ana Paula Arósio, Murilo Rosa, Natália Lage, Arieta Corrêa, Bianca Comparato, Pierre Baitelli, Regina Sampaio, Marília Medina, Gillray Coutinho, Analú Prestes
Sinopse: Júlia (Ana Paula Arosio) é uma professora de literatura inglesa que luta para reconstruir sua vida depois de viver uma intensa e duradoura relação amorosa com a enigmática Antônia. Uma trama instigante que fala de pessoas comuns enfrentando os desafios de superar as dores do passado e buscando uma nova chance de encontrar a felicidade.

Juntos pelo Acaso
(Life as We Know It, EUA, 2010)
Gênero: Comédia, Drama, Romance
Duração: 112 min.
Diretor(es): Greg Berlanti
Elenco: Katherine Heigl, Josh Duhamel,Josh Lucas, Alexis Clagett, Brynn Clagett, Brooke Clagett,Hayes MacArthur, Christina Hendricks, Sarah Burns, Jessica St. Clair
Sinopse: Holly Berenson (Katherine Heigl) é uma banqueteira de sucesso e Eric Messer (Josh Duhamel) é um promissor coordenador de esportes. Após um primeiro encontro desastroso, as únicas coisas que compartilham são a antipatia que têm um pelo outro e o amor pela afilhada, Sophie (Alexis Clagett). Quando ambos se tornam a única família de Sophie, vêm obrigados a colocar suas diferenças de lado. Tentando equilibrar ambições profissionais e eventos sociais concorrentes, eles terão que encontrar sentimentos em comum para conseguir viver sob o mesmo teto.

Instinto de Vingança
(Tell-Tale Inglaterra, EUA, 2009)
Gênero: Drama, Ficção, Suspense, Terror
Duração: 93 min.
Diretor(es): Michael Cuesta
Elenco: Josh Lucas, Lena Headey, Brian Cox, Beatrice Miller, Jamie Harrold, Michael Kenneth Williams,Pablo Schreiber, Tom Riis Farrell, Ulrich Thomsen, Dallas Roberts
Sinopse: Terry está se recuperando de um transplante de coração, que mudou sua vida. Logo ele se dá conta de que seu coração veio de um assassino e percebe que o órgão tem vontade própria e poderia matá-lo ou levá-lo à loucura.

Lazaro de Oliveira

Lazaro é jornalista cultural que trabalhou na Folha de S. Paulo, Jornal da Tarde, TV Globo, TV Bandeirantes e durante 15 anos chefiou a pauta e reportagem do programa Metrópolis da TV Cultura. Com a colaboração do Lazaro o Aviso em Dois dá mais um passo para atender seu público.
*Todas as colunas anteriores, com dicas e indicações culturais, encontraram-se na seção Divirta-se do Aviso em Dois.

Há quem afirme que a força do real seja resultado mais de especulação do que qualquer outra coisa, já que o real é a segunda moeda mais negociada do mundo nos mercados de derivativos, mas não tem aceitação física fora do Brasil. No entanto, a valorização do real contribui para a contenção das expectativas inflacionárias, trazendo-as para proximidades do centro da meta estipulada pelo governo.

É natural que a direção da taxa câmbio seja para baixo. Basta olhar para a posição vendida (aquela que ganha com a queda do dólar) dos bancos no mercado à vista, que passa dos US$ 14 bilhões, e dos estrangeiros, que chega a US$ 5,8 bilhões, no mercado futuro. O raciocínio que embasa a formação dessas posições é bastante lógico. Afinal, são aguardados bilhões de dólares em ingresso da capitalização da Petrobras e outro ingresso via emissão externa de empresas. A grande interrogação é o que acontecerá depois que essa onda de dólares entrarem no país e os agentes zerarem essa posição. Segundo um especialista, “o mercado vive de oscilação, não importa para que lado”, frase que vai de encontro ao caráter especulativo do real nos mercados futuros e se o governo não quisesse a taxa de câmbio no nível em que está já teria tomado outras medidas mais efetivas do que a compra de dólares no mercado à vista. Entre essas medidas, o mesmo especialista defende a limitação na exposição cambial com relação ao patrimônio líquido das instituições. Dessa forma, seria possível limitar o tamanho das posições vendidas e reduzir a pressão de baixa sobre a taxa de câmbio.

Esse movimento especulativo foi identificado pelos economistas do governo que defendem que o mercado seja surpreendido com as compras do Fundo Soberano e com a possibilidade de o Banco Central alterar os limites que os bancos têm para operar com câmbio. Ao contrário do BC, que divulga ao mercado suas operações diárias, a entrada do Fundo não é precedida de uma comunicação. Nesse sentido, o BC e Ministério da Fazenda estão discutindo uma série de medidas para conter uma valorização ainda maior do real, na tentativa de impedir que o dólar recue abaixo dos R$ 1,70. Algumas medidas já são conhecidas e apenas o momento de uso de uma delas é que ainda está em discussão: a oferta de “swap cambial reverso”, que equivale a uma compra de dólar no mercado futuro. Esse tipo de operação é usado para equilibrar as apostas no mercado futuro sobre a tendência do dólar. Os rumores são de que o Tribunal de Contas da União (TCU) teria desaconselhado a operação pelo seu elevado custo. Esse impedimento, no entanto, já foi removido. O BC já dispõe de pareceres jurídicos garantindo a operação e eliminando os temores do TCU. A questão agora é acertar a estratégia em que o timing e o elemento surpresa se reforcem e impeçam a excessiva valorização do real. Mas, é intrigante uma surpresa avisada, não?!

Quanto à capitalização da Petrobrás, que muitos identificam como um momento de vulnerabilidade para a excessiva valorização do real, a operação poderia ser administrada sem afetar fortemente o mercado de câmbio. O governo poderá estabelecer um cronograma para o ingresso dos dólares da participação estrangeira na capitalização. A Petrobrás não precisa trazer os dólares de uma única vez, poderia deixar dinheiro lá fora para, por exemplo, pagar fornecedores estrangeiros e isso impediria que a tendência baixista do dólar se mantivesse. Segundo um analista, passada a operação da estatal, a tendência será por valorização do dólar, por causa do crescente aumento do déficit em conta corrente do Brasil (que registra as operações do País com o exterior). Pois, além da expectativa de entrada do dinheiro relativo à capitalização da Petrobrás e do aumento das captações externas, outro fator tem contribuído, há mais tempo, para a alta do real: a especulação de investidores que querem aproveitar a diferença entre a taxa de juros brasileira e a de outros países, sobretudo desenvolvidos. Aqui, a taxa básica (Selic) está em 10,75% ao ano. Nos Estados Unidos, na Europa e no Japão, está perto de zero.

Em se tratando de dólares no exterior, segundo dados do BC a soma não internada no país totalizava US$ 17,3 bilhões até o mês passado. E a pergunta que fica é o que o exportador faz com esses US$ 17 bi? Numa tentativa de conter o ingresso de dólares no país, o Ministério da Fazenda, em 2008, autorizou o exportador a deixar até 100% dos recebíveis de exportação no exterior. E é isso que eles estão fazendo. Mas não faz sentido pensar que os exportadores estão apenas esperando a cotação do dólar ficar mais favorável à conversão ou para atender seus compromissos. Pois, mesmo com a taxa desfavorável ainda seria mais interessante trazer o dinheiro e aplicar no mercado local, que oferece rendimento mais atraente do que os juros pagos no mercado externo. Uma solução possível é repassar esses dólares aos bancos, que vendem a moeda no mercado local ao BC – que estimula a formação de posição vendida comprando dólares em quantidade superior ao fluxo. Feito isso, o banco repassa esses reais aos exportados cobrando um juro mais alto que o praticado pelo mercado. Agora, a primeira vista isso não deve preocupar a autoridade monetária. Afinal, o aumento da posição vendida dos bancos no mercado à vista tem contraparte em moeda que está no exterior. No caso de alta do preço da divisa americana, esse exportador desmancha a operação que tiver com o banco e ingressa com a moeda no mercado local. Moeda essa que dará cobertura à posição vendida do banco. Claro que o banco pode ter alguma perda dependendo da variação cambial em questão.

Na pesquisa do Boletim Focus do BC a expectativa do mercado para taxa de câmbio no final do ano, após 23 semanas cravada em R$ 1,80, caiu novamente e está em R$ 1,77. A previsão de déficit em conta corrente mantém-se em US$ 50,00 bilhões. A projeção da balança comercial manteve-se inalterada pela quinta vez consecutiva em US$ 15,00 bilhões. O IPCA – que desde nosso relatório semanal de 31/05 a 04/06 afirmamos estar em trajetória de baixa – pela primeira vez no ano fica abaixo de 5%, indo para 4,97%,

Giovani Damiano é estudante de Economia e trader